経済

最新の日銀のバランスシートを掲載した。注目ポイントは資産では国債、ETFを含む金銭信託、負債では当座預金だ。この中でも「当座預金」に最も注目している。今後予測される金融恐慌の兆候を知るカギとなるのが「当座預金」だ。

日銀の当座預金には「法定準備金」として銀行が日銀当座預金に積み立てた金額と、それを超える「超過準備額」から成りたっっている。その割合は日銀当座預金残高が急膨張しているため、「法定準備金」に相当する金額が当座預金全体に占めるの割合は低下し続け、2017年3月末には4.3%となっている。法定準備額にはマイナス金利を適用し超過準備額には0.1%の金利を付けることが原則となっている。

何故「当座預金」に注目するかと云えば、日銀は近年、特に国債やETFなどを市中銀行から買い入れる原資を「当座預金」に依存してきたからだ。当座預金が減少すれば日銀の金融政策(超金融緩和)が維持できなくなるのだ。仮に市中銀行が当座預金を切り崩すことになれば、たちまち日銀の金融政策は破綻してしまう。したがって「付利」(超過準備額に対する金利)は下げられないのだ。

日銀はまことに危ない橋を渡っている。イールドカーブ・コントロール(長短金利操作、末尾の「注」参照)でいかに苦労しているか、黒田総裁は4月の記者会見で正直にも明かしている。

野口 悠紀雄氏2017年6月の記事

「日本銀行が保有する国債の銘柄別残高」という統計には、額面ベースの数字がある。この額は、380兆円(6月2日)だ。それに対して、「営業毎旬報告」には、簿価が記載されている。この額は、390兆円だ(5月31日)。両者の差は10兆円だ。
だから、償還まで保有すると10兆円の損失が発生する。これは、確実に発生する損失だ。

日銀当座預金(金融機関が日銀に預ける当座預金)に金利をつける必要がある。この当座預金の超過準備に対して日銀がつける金利を「付利」と呼ぶ。先に、金利が上昇しないと実質金利がマイナスになると述べた。物価が上昇している局面で実質金利がマイナスになると、土地などに対する投機を引き起こしてしまう。だから、短期金利も最低2%程度に引き上げる必要がある。

物価上昇目標にリンクして、短期金利を2%にするためには、現在のマイナス金利を解除するだけでなく、超過準備に対して最低2%の金利をつける、つまり付利を2%にする必要がある。なぜなら、金利が低いままだと、当座預金が取り崩されて貸し出しに回されてしまい、投機資金を供給することになるからだ。
そこで、当座預金への付利を2%にしたとしよう。他方で、保有国債の利回りは不変だ。日銀の16年度決算によれば、保有長期国債の運用利回りは、0・38%だ。だから、1・62 %だけ逆ザヤになってしまう。これに当座預金残高約340兆円をかけると、年間約5・5兆円の赤字となる。

日銀は、6月16日の金融政策決定会合で、当面の金融政策を「現状維持」とすることを決めた。長期金利の操作目標は「ゼロ%程度」で変えず、当座預金付利もマイナス0・1%で据え置いた。国債購入のペースも従来通りの「年約80兆円をめど」とした。

そして2%のインフレ目標を変更していない。その目標が達成できるとは考えにくいので、このままズルズルと緩和政策が続き、当座預金残高が増えていくだろう。そして、国債の高値購入により、日銀保有国債の簿価と償還額(額面値)との差も拡大していくだろう。

そうなれば、想定される損失はさらに膨れ上がり、金融緩和からの脱却はさらに難しくなる。いま必要なのは、できるだけ早く脱却の準備を開始することだ。(引用おわり)

以上は2年前の記事だ。日銀の営業毎旬報告で確認していただく通り、今年6月30日現在で国債保有は476.3兆円に膨らみ、ETFを含む金銭信託は27.5兆円に及んでいる。当座預金はついに400兆円の大台を突破して410.6兆円(10年前の33倍)となり、これを減額することは至難の業だ。
野口氏の「このままズルズルと緩和政策が続き、当座預金残高が増えていくだろう」は見事に的中していた。

問題はこれにとどまらず、企業倒産激増の危機など、次の大きなテーマに迫りたい。

経済週刊誌の各社が一斉に企業倒産の危機を報じ始めた。

金融機関の倒産を報ずる経済誌が多く見られたが、週刊ダイヤモンドは「最新版倒産危険度ランキング」を特集しているのでこれを紹介する。

「内閣府が発表する景気動向指数の基調判断が6年ぶりに「悪化」に転じた。米中貿易摩擦や人で不足、経営者の高齢化、融資の厳格化….。企業の倒産リスクが高まっている。本誌は倒産危険度特集を6年ぶりに復活させた。過去の特集でランクインした企業の多くは市場から姿を消している。本誌は上場企業3665社の倒産危険度を総点検。最新の倒産動向に迫った。」これは冒頭のメッセージだ。

大倒産時代の足音が近づいている。帝国データーバンクの内藤修・横浜支店情報部長は、「今年は企業倒産が増加する年になる。秋以降がターニングポイント」と分析する。
更に横浜銀行と東日本銀行を傘下に持つコンコルディア・フィナンシャルグループの川村健一社長は「リーマンショックから10年もたつ。本格的に回復できない企業はそろそろ幕引きかもしれない」と発言し、融資先を震え上がらせた。

注目点は週間ダイアモンドが倒産危険度上位423社の評価基準だ。主な基準は「Zスコア」である。米国の経済学者、エドワード・アルトマン氏が1968年に考案したもので短期的な資金繰り圧迫度、資産効率、利益の蓄積など5つの指標の合計値により算出される。
この基準に照らし、上場企業の423社が危険企業としてランクインしたのだ。こんなことは空前絶後と言えるのではないか。

この中には地域独占の電力会社9社、交通インフラのうち電鉄会社8社、その他旧財閥系の多数があげられている。電力では独占にもかかわらず経営状況が悪いのは何故だろうと疑問を持つと同時に、将来電気料金の値上げが懸念された。電鉄会社は人口減少に伴い路線の廃止が心配だ。不動産大手を含む建物など関連業者の経営不振は近い将来、不動産不況が懸念される。自動車産業では日産自動車が唯一ランクインされている。

過去の経済恐慌を調べるとその目立った前兆には、やはり経済誌の倒産予測のオンパレードが確認できる。これは不吉な前兆でもある。週刊誌は確実な予測が成立すると、他に先駆けて報道することが売上を上げることにつながるのだ。

注:イールドカーブ・コントロールについて

2019年7月9日(火)日本経済新聞
日銀が導入した新たな枠組みの柱となるのが、長期金利を誘導目標に加える「イールドカーブ(利回り曲線)・コントロール」と呼ばれる手法だ。
イールドカーブとは期間の短い金利と長い金利をつないだ曲線を指す。

ふつうは期間の短い金利ほど低く、長い金利ほど高いのでイールドカーブは右肩上がりとなる。しかし、日銀の異次元緩和で期間の長い金利も大幅に低下したため、いまは平たんになっている。
日銀の新たな枠組みは1年以下の短期と期間10年の長期という2つの金利を操作して、イールドカーブを立たせるのが狙いだ。

短期の金利については、金融機関が保有する日本銀行当座預金の一部に年マイナス0.1%のマイナス金利を適用して操作する。一方、新たに対象となった長期金利は、代表となる10年物国債の利回りがおおむねゼロ%程度で推移するように誘導する。
(以上引用おわり)

実際のオペレーションとしては、日銀の保有する長期国債を売却したり、日銀が市中の長期国債を購入したりしてイールドカーブコントロールを行うことが想定されます。

イールドカーブコントロールがうまくいかないと何が起こるのでしょう?。
日銀がこれまで支えていた株高のミニバブルが弾けてしまうことが十分考えられます。すでに、日経225型のETFを日銀が買いすぎてしまったことから、日経平均株価の下支えが難しくなってきています。

肝心のイールドカーブコントロールの失敗については、長期的には株式市場だけでなく為替市場へも大きな影響を及ぼすことが確実ですが、リスク回避による円高になるのか、あるいは日本国債への信頼が剥げ落ちて「日本売り」の悪い円安になるのか、現時点では見当も付きません。

訂正:地域独占電力会社はJ-powerなどを除き9社に訂正いたしました。

政治

自国通貨建ての国債を発行できる国は、政府債務をまだまだ増加できる(ただしインフレが高進するまで)という現代貨幣理論(MMT)が日本で連日話題だ。これまでの常識を覆すような理論である。今アメリカで大論争中の「現代貨幣理論又は現代金融理論(MMT)」について考えてみたい。

この理論にアメリカ民主党のオカシオコルテス下院議員が支持を表明したことで、世論を喚起する大きな話題となっている。

これに対しノーベル経済学賞受賞の経済学者クルーグマン、元財務長官のサマーズ、FRBのパウエル議長、著名投資家のバフェットらがこぞって批判。日銀の黒田総裁も否定的なコメントを出している。そうそうたる面々がMMTを批判している。その言葉使いも異様に激しい。クルーグマンは「支離滅裂」、サマーズは「ブードゥー経済学」、ロゴフは「ナンセンス」、フィンクにいたっては「クズ」と一蹴している。
どちらかと云えばエスタブリッシュメント側の人々がこのような批判的立場に立つのは当然といえば当然でもある。

ただし、アベノミクスですでに隠然とMMTを実行している日本では、安倍首相の周辺において消費税をめぐってMMT政策論を積極的に進める動きが現れており、安倍首相もまんざらではない。

これに対して、日銀の黒田総裁の否定的態度を示している。G20後の記者会見の概要を記しその背景を明らかにしたい。

■ MMTの前提条件が異なる日米、 ポイントは「国の借金」の考え方(ダイアモンド・オンライン6月16日)

自国通貨建ての国債を発行できる国は、政府債務をまだまだ増加できる(ただしインフレが高進するまで)という現代貨幣理論(MMT)が日本で連日話題だ。

今やその“発祥の地”である米国よりも日本の大手メディアの方がそれをたびたび取り上げている。この1年間の米一般紙におけるMMTの登場回数は、「ロサンゼルス・タイムズ」はゼロ回、「ニューヨーク・タイムズ」はノーベル経済学賞の受賞者であるポール・クルーグマン氏の連載コラムを除けば記事としてはゼロ回だ。

「政治の街の新聞」である「ワシントン・ポスト」は、来年の大統領選挙を目指す民主党候補者とMMTの関係を解説していた(4月27日付)。民主党は伝統的に社会保障拡大に積極的だ。財源問題から目をそらす上では“打ち出の小づち”的なMMTは魅力的かもしれない。

ところが同記事によると、同党のエリザベス・ウォーレン上院議員は、社会保障政策や大学の授業料無償化の実現には、財源確保として大企業や富裕層への増税が必要だと主張している。また、ベーシックインカムを提唱する起業家のアンドリュー・ヤン氏は広範囲の新消費税導入を提案している。

民主社会主義者を名乗るバーニー・サンダース上院議員ですら、MMTとは距離を取る。所得税の累進率を高めて富裕層へ増税し、大企業の“節税”の抜け道をふさぎ、軍事費の大幅削減を行うことで社会保障拡大を行うという。

■ バニー・サンダース上院議員は何故MMTと距離を置き始めたのだろう?

MMTには金融論的側面と政策的側面が同居している。サンダースは民主党の前副大統領ジョー・バイデン氏とともに民主党予備選の有力候補だ。最近、バイデン氏の勢いが衰えつつあることから、サンダースが次期大統領選の民主党候補として有力視されている。

サンダースは政策論としてのMMT(ニューヨーク州立大のステファニー・ケルトン教授を顧問に迎えていた時期があった)を前面に出していたが、金融的側面では闘えないことがはっきりしてきたのだ。金融論では勝てないことがわかってきたのだ。それでMMTから距離を置き税制改革を前面に出してたたかう方針に変えたのだ。民主社会主義を標榜するサンダース陣営のオカシオ・コルテスはMMTを取り下げてはいないものの、最近では税制に重点を移し最高税率70%を主張している。

日本ではアメリカのこのような変化にまだ気づいていないようで、今でもMMTの金融的側面に拘っている。特に金融的側面と強く結びついた「反緊縮、公共事業拡大」を声高に訴えているのをみると、日本ではMMT論議が一周遅れとなっている感がぬぐいきれない。

それ以前に日本の左翼はMMTの内容も把握せず、ポピュリズムに押し流されている。反緊縮を主張する「薔薇マーク運動」に共産党候補者が6名も名を連らねている現状をみると、開いた口が塞がらない。自民党の西田昌司衆議院議院員議員のMMT論との違いも明らかにすることなく、感情的に押し流されているようにしか見えない。「MTTを否定するものは民主主義の破壊者だ」と云う暴論まで出る始末だ。

日本の左翼の劣化を嘆いてみても始まらない。要するに付和雷同の動きは長続きしないだろう。あなた達のアメリカの先達はあなた達を置き去りにしてどこかへ行ってしまったのだ。

前項のダイヤモンド・オンラインの記事の最後のところが重要なので付記する。「日本の場合、政府債務に対する感覚麻痺が起きやすい状況だ。米国と違って生産年齢(納税を中心的に担う世代の人口)が今後劇的に減少する我が国で、われわれの子供や孫に政府債務を安易に付け回ししていくことは非常に危険と考えられる」。この見解は正に道徳的な視点にたっている。日本の左派が不道徳のそしりを受けることのないよう願ってやまない。

■ 6月20日、日銀・黒田総裁の記者会見

前回の記者会見は4月に行われた。4月の時点では世界経済のリスクに対してはノーコメントであったが、今回はG20後の記者会見でもあり、答えないわけにはいかなかった。世界経済のリスクは高まっていることを認めた上で金利政策は弾力的に行うとし、その方法については「イールドカーブ・コントロール」が主な手段だと答えた。

4月には金利政策の弾力的運用は極めて専門性を必要とし微調整に苦労していることを明かした。今回は、財政法・日銀法で中央銀行の独立性が定められている一方、日銀法には政府との政策協議の義務が明記されているので金利政策は協議で決められると答えた。

協議によって定められた金融政策・金利操作を実行するためには高度な微調整が必要なこと、これを可能たらしめるためのイールドカーブ・コントロールは大変だが、一生懸命頑張るのみだと説明した。この点は前回の会見と変わりない。裏返して考えれば政策の幅はますます狭まっており限界に近づいていることを明かしていることになる。(黒田総裁は意外にも正直な人だとの印象を持った。記者に対する対応も丁寧だった。)

政府の借金はGDPの220%に及び、日銀の国債保有高は6月10現在481兆、ETFを含む金銭信託は27兆、この資産を支える負債としての当座預金が392兆円、資産合計569兆円に占めるリスク資産は89%に及んでいる(日銀営業毎旬報告・令和元年6月12日)。

仮に、物価が2%に上昇するまで国債を発行し続けるとしたら、国債費は現状の10兆円が倍増して20兆円となる。MMT論者はあまりにものんきすぎる。借金には反対給付として同額の資産が生まれカネは自動的にそれ以上に増えると云うが、これには「信用」の裏付けが必要不可欠であることを軽視している。

金融恐慌は、つまり信用崩壊だ、政府や中央銀行の信用が崩壊したらどうなるだろう?金融がグローバルに動いている現代においては国家の国際的信用の低下の結果は、国家はインフレ税で助かるかもしれないが、国民の生活は完全に破壊される。

MMTを盾にして叫ばれている「反緊縮と財政出動=公共事業拡大」は多くの問題点をはらんでいる。

黒田総裁が自戒するように、政府や日銀がカネをつくることは、数々の法律を変えなければできないことが多く、現行法の範囲内で出来ることは限定的で困難を伴うと云っている。

したがって「反緊縮と財政出動=公共事業拡大」はいつ誰がやるのかを明示せず、ただ叫ぶだけなら権力者に利用されるだけになる。

自民党の西田昌司議員とそのグループが唱えるMMTと、左派の主張するMMTはどこが違うのかはっきりさせるべきなのだ。もし同じなら政権交代して関係する法律を変えられる力を持ってから云うべきで、そうでなければ単なるポピュリズムに過ぎない。現実的な政権交代の具体的構想も示さず「こうありたい」だけを叫ぶ左派勢力は権力側にとっては痛くも痒くもない筈だ。

自称専門家が、政府のBSと日銀のBSを連結して(決して連結したとは云わない)日銀の負債の部にある当座預金を負債の印象を消すためあえて借り方貸し方と云う表現に置き換えた表を見せる。見せるだけでその意味を詳しく説明することはない。この印象操作に簡単に乗ってしまう左翼の無能ぶりにはあきれて物が言えない。先生と言ってせいぜいもちあげていれば良い。

7月16日、ニューヨーク州立大のステファニー・ケルトン教授が来日してMMT講演会が行われる。この講演会について、与党の一部と野党の一部が同様にPRしているところを見ると、呉越同舟となるに違いない。結果は、ますますMMTが分かり難くなるだけだろう。

■ 「対米自立」は国民の生活を守る防波堤になるか?

「対米自立」と云う一見、現実離れしたプロパガンダに聞こえるかもしれないが、そうは言っておられない切実な問題になっているのだ。

「美国が美しい国日本を破壊する」と云う皮肉めいた発言がYoutubeからとびだしてきた。国有林が売られ、海が売られ、農業や畜産が売られ、水が売られ、健康が売られる実態を具体的に説明し、国民の生活が徹底的に破壊されつつあることを警告している。MMT論議よりこちらの方がはるかに重要ではないか?